Aktienmarkt Japan – Morgenröte im Land der aufgehenden Sonne

Kolumne von Gerd Häcker, geschäftsführender Gesellschafter der steinbeis & häcker vermögensverwaltung gmbh in Kooperation mit Dr. Harald Staudinger, Gründer und Portfoliomanager ASPOMA Asset Management

Japanische Aktien wiesen, wie die meisten Aktienmärkte der entwickelten Länder, im Jahresverlauf teils deutliche Kursverluste auf. Ausländische Investoren haben seit Jahresbeginn fast 30 Milliarden Euro abgezogen. Das geht Citywire zufolge aus Daten der Japan Exchange Group Inc. hervor. Diese starken Abflüsse bedeuten den größten bisher jährlichen Verkauf seit 1987 – dem Jahr des berüchtigten Black Monday an der US-Börse; und sie wirken sich natürlich auch auf die Performance des Topix aus. Dieser verlor seit Jahresstart zwischenzeitlich fast 10 Prozent an Wert.

Japans grundsätzliche Attraktivität als Anlageregion

Japan gilt als einer der Hauptprofiteure der wirtschaftlichen Stärke Asiens (Chinas) sowie der wichtigen Zukunftstrends wie z.B. Digitalisierung, Elektromobilität oder auch Automatisierung. Japanische Unternehmen verfügen jeweils über die zugrundeliegenden Kerntechnologien. Der stete Wandel der Unternehmenskultur führt zu mehr Shareholder Value-Orientierung und damit einhergehend zu einer Neubewertung. Bessere Kapitaleffizienz, Abbau von Überkreuzbeteiligungen, steigende Aktienrückkäufe und Dividendenausschüttungen vervollständigen das konstruktive Gesamtbild. Zudem beschleunigen „unfreundliche“ Übernahmen, Aktivitäten von Private Equity – Fonds und aktivistische Investoren diese Entwicklung zusätzlich. Niedrige Bewertungen, trotz steigender Margen und Eigenkapitalrenditen, machen Japan zum günstigsten „Developed Market“, obwohl sich die Profitabilität auf westlichem Niveau bewegt. Etwaige Bilanzrisiken fallen demgegenüber zugleich deutlich geringer aus. Nicht zuletzt besteht eine günstige Angebots-/Nachfragesituation bei japanischen Aktien aufgrund von Aktienrückkäufen der Unternehmen, steigenden Aktienquoten der Pensionsfonds, Aktien-ETF Käufen der Notenbank und einer derzeit weitgehenden Untergewichtung ausländischer Investoren.

Gegenwärtige Situation und Ausblick

Es kann freilich nicht ausgeschlossen werden, dass es kurz- bis mittelfristig durch den Handelskonflikt zwischen den USA und China weiterhin zu Verunsicherung und stärkeren Schwankungen kommen könnte. Die Auswirkungen auf die fundamentale Entwicklung der japanischen Unternehmen sollten sich jedoch in geringem Umfang bewegen. Würde der Zugang zum chinesischen Markt für amerikanische Unternehmen erschwert werden, könnten japanische Unternehmen sogar profitieren. Der breite gesellschaftliche und politische Konsens in Japan, die derzeitige Reformpolitik mittels einer lockeren Geldpolitik voranzutreiben, ist ein wesentlicher Unterschied zu den Rahmenbedingungen einerseits in den USA, in der die Gesellschaft tief gespalten ist und andererseits in Europa, wo die politische Stabilität (Brexit, Italien) zuletzt deutlich abgenommen hat. Hinzu kommt, dass die Bank of Japan (BOJ) auf Sicht der nächsten Jahre weiterhin eine extrem expansive Geldpolitik verfolgen wird. Das wirtschaftliche Umfeld in Japan mit steigenden Realeinkommen, starkem Exportwachstum und konservativen Gewinnschätzungen unterstützt eine positive Einschätzung für japanische Aktien. Es gibt global keinen anderen Kapitalmarkt mit einer so großen Anzahl an qualitativ hochwertigen Unternehmen und zugleich ausgesprochen niedrigen Bewertungen.

Zukunftsorientierte Geschäftsmodelle

In Japan sind eine große Zahl an Unternehmen mit exzellenten und zukunftsorientierten Geschäftsmodellen beheimatet, so z.B. global führende Anbieter im Bereich der Robotik und Industrieautomation. Wir haben es in diesem Segment mit einem zyklischen Wachstumsmarkt zu tun, der uns noch viele Jahre begleiten wird. Die extrem breite Kundenbasis erleichtert unserem Top Pick den Zugang zum Vertrieb ihrer Produkte. Dieses schuldenfreie Unternehmen hat in Zukunft die finanzielle Kraft bei Forschung und Entwicklung eine führende Rolle einzunehmen. Ein Beispiel ist die Entwicklung kollaborativer Roboter, die erstmals Hand in Hand mit dem Menschen arbeiten. Aktienrückkäufe und höhere Dividenden sind ebenfalls eine gute Möglichkeit den Wünschen der Aktionäre auch in Zukunft gerecht zu werden. Besonders positiv macht sich zudem die laufende Automatisierungswelle in China bemerkbar. Man spricht hier von Wachstumsraten von knapp 10% p.a.. Des Weiteren beurteilen wir Geschäftsmodelle aus dem Bereich „Humanoide Roboter“ positiv, wie auch Qualitätsführer im Bereich elektronischer Komponenten.

 

Divergenz zwischen USA und dem Rest der Welt

Von Markus Steinbeis, geschäftsführender Gesellschafter der steinbeis & häcker vermögensverwaltung gmbh

Das makroökonomische Umfeld und die Entwicklung an den Kapitalmärkten in 2018 unterscheidet sich weiterhin grundlegend vom Vorjahr. Zwar wird die Weltwirtschaft mit über 3,5 Prozent ähnlich stark wachsen wie 2017, die Bewegung erfolgt aber nicht mehr weltweit synchron. Auch an den Aktienmärkten könnten die Kursverläufe kaum unterschiedlicher sein. Während die amerikanischen Indizes in der Nähe ihrer historischen Höchststände notieren, weisen nahezu alle anderen Aktienmärkte seit Jahresanfang teils deutliche Verluste auf. Besonders prekär stellt sich die Situation in den Schwellenländern dar. War die Frage noch am Jahresanfang, ob die Kapitalmärkte dieser Region von einer Korrektur der US-Aktien betroffen wären, sehen sich die Anleger heute einer Situation gegenüber, in der die Kurse an den dortigen Kapitalmärkten deutlich einbrechen, obwohl der Börsenboom in den USA ungebrochen anhält. Letzteres ist umso bemerkenswerter, wenn man bedenkt, dass der Aufschwung trotz einer restriktiver werdenden Notenbank mit bisher zwei Zinserhöhungen in 2018 und potentiell zwei weiteren Schritten im restlichen Jahresverlauf voranschreitet.

Die US-Konjunktur zeigt sich weiterhin stark – zumindest quantitativ

Wie lässt sich eine derart gegensätzliche Entwicklung an den Aktienmärkten erklären? Neben einer Vielzahl von Gründen stechen unseres Erachtens drei Faktoren heraus. Der erste ist die unglaubliche Kursentwicklung der US-Hightech-Aktien. Außer vielleicht in China gibt es weltweit keine vergleichbaren Unternehmen. Nahezu der komplette Anstieg des breiten S&P 500 Index in 2018 lässt sich auf den Technologiebereich zurückführen, der in diesem Index bereits mit über 25 Prozent gewichtet ist. Microsoft alleine ist weit mehr wert als der gesamte indische Aktienmarkt, Facebook wird höher bewertet als alle russischen Aktien zusammen. Vor kurzem haben mit Apple und Amazon erstmals zwei Unternehmen mit einer Marktkapitalisierung von jeweils über eine Billion USD eine Schallmauer durchbrochen. Trotz aller positiven Aussichten der Unternehmen, stellt sich für uns die Frage, ob diese Bewertungen mittlerweile nicht blasenartige Züge annehmen. Dass es in der Euphorie keinen Platz für Enttäuschungen gibt, zeigte die Reaktion der Anleger auf die jüngsten Quartalsergebnisse von Facebook. Trotz eines Umsatzanstiegs von 40 Prozent fiel der Kurs innerhalb kurzer Zeit um 20 Prozent – Investoren hatten mehr erwartet. Zwar dauern Übertreibungen an der Börse oft länger als vermutet, aber nach den unglaublichen Aufwärtsbewegungen steigt die Anfälligkeit für Gewinn- und Umsatzenttäuschungen. In den zukünftigen Kurseinbrüchen werden sich viele Chancen ergeben, um in diese attraktiven Geschäftsmodelle zu investieren.

Der zweite Faktor liegt in der unterschiedlichen wirtschaftlichen Entwicklung zwischen den USA und dem Rest der Welt. In der zweiten Hälfte des vergangenen Jahres konnte das europäische Wachstum die Erwartungen noch übertreffen, auch China befand sich in einem robusten Aufwärtstrend. Beide Wirtschaftsregionen haben den Wachstumspfad zwar noch nicht verlassen, senden aber erste Schwächesignale. Darüber hinaus geht wieder die Angst der Anleger in einigen Schwellenländern um. Die bevorstehende Wahl in Brasilien, die Turbulenzen in Argentinien und Venezuela sowie die sich verstärkende Krise in der Türkei schüren die Sorge vor einer weltweiten Ansteckung. Wir werden aber nicht müde zu betonen, dass das zweifellos quantitativ hohe Wachstum der USA von äußerst schlechter Qualität und somit nicht nachhaltig ist. Kurzum, es basiert auf einem hohen Budgetdefizit. Ein Aufschwung auf Pump also. So stieg die US-Neuverschuldung im laufenden Jahr bis Mitte August von 20.492 Mrd. USD auf über 21.400 Mrd. USD. Ein Anstieg von knapp einer Billion USD in kurzer Zeit. Was ist also ein mögliches US-Wachstum von 3 Prozent bei einem Budgetdefizit von 5 bis 6 Prozent wert? Leider wird diese Frage in den Medien kaum gestellt. Nebenbei sei die Bemerkung erlaubt, dass die Wachstumsrate des zweiten Quartals von 4,2 Prozent ein Ausreißer nach oben bleiben sollte. In Antizipation der von der US-Regierung verhängten Importzölle haben viele US-Unternehmen ihre Läger im Vorfeld noch einmal kräftig aufgefüllt.

In der Entwicklung des US-Dollars sehen wir den dritten wichtigen Faktor. Die jüngste Aufwertung des Greenbacks, unterstützt von der (quantitativen) Stärke der US-Konjunktur und den damit verbundenen Aussichten für Zinsanhebungen führten zu einem fast 10 prozentigen Anstieg des Dollar Index (= Index, der die Wertentwicklung des US-Dollars gegen einen breiten Währungskorb misst) seit Februar 2018. Das ist vordergründig für die meisten entwickelten Volkswirtschaften ein Vorteil, da diese über ausreichende inländische Ersparnisse verfügen und eine schwache Währung die Wettbewerbsfähigkeit der Exportindustrie verbessert. Für viele Volkswirtschaften der Schwellenländer, die auf den Zufluss ausländischen Kapitals angewiesen sind, bereitet eine schwache heimische Währung oft aber große Schwierigkeiten bei der Rückzahlung von Fremdwährungskrediten (meist USD-denominiert). Davon sind Regierungen genauso betroffen wie Unternehmen.

Die Krise in den Schwellenländern weitet sich aus

Die Verwerfungen in einigen Schwellenländern wie Argentinien und Türkei werden zusehends dramatischer. Eine hohe Verschuldung (meist in Fremdwährung) in Kombination mit einem Haushalts- und Leistungsbilanzdefizit bilden derzeit einen giftigen Cocktail. Kommen dann noch politische Unzulänglichkeiten dazu und wird die Unabhängigkeit der Zentralbank öffentlich in Frage gestellt, ist das Chaos perfekt. In vielen Regionen sind in den letzten Jahren die Schulden kräftig gestiegen. Von 2007 bis 2017 wuchsen die Kredite der Schwellenländer von 145 Prozent auf 210 Prozent des Bruttoinlandsprodukts (BIP). Problematisch wird es dann, wenn ein hoher Anteil dieser Schulden in Fremdwährung denominiert ist und die eigene Währung gegenüber der Verschuldungswährung unter Druck gerät sowie die (US-)Zinsen steigen. Genau das passiert gerade. Da viele Länder Fremdwährungsschulden zwischen 20 und 50 Prozent des BIP aufweisen, eskaliert die Situation im Augenblick. Während beispielsweise die Verschuldung in Ländern wie Südafrika, Russland und Mexiko beherrschbar erscheint, befinden sich Argentinien und die Türkei wohl schon inmitten einer Bilanzkrise. Allerdings werden diese beiden Länder die Weltwirtschaft nicht nachhaltig beeinflussen, dafür ist ihr Anteil zu klein. Es besteht aber die berechtigte Sorge vor Ansteckungsgefahren. Sollten die Refinanzierungskosten aufgrund von Vertrauensverlusten für weitere Länder dauerhaft ansteigen und sich gleichzeitig der Währungsverfall fortsetzen, wird die Entwicklung gefährlich. Dann sind eben Argentinien und die Türkei keine Sonderfälle mehr und andere Länder kommen ebenfalls unter Druck. Wer genau hinsieht, kann dafür erste Anzeichen erkennen.

Weiterhin defensive Strategie

Was bedeutet das alles für unsere Strategie in den kommenden Wochen? Trotz der Höchststände bei US-Aktien fühlen wir uns etwas unwohl. Vieles passt nicht zusammen. Die schwache Verfassung einiger Anleihemärkte und die Turbulenzen bei Schwellenländer-Währungen mahnen uns weiter zur Vorsicht. Wenn die Währungsmärkte wie so oft die Funktion von Frühindikatoren einnehmen, dann stehen uns eventuell in den nächsten Wochen noch größere Schwankungen bevor. Einige Aktienmärkte befinden sich bereits in einem deutlichen Abwärtstrend, allen voran China. Anscheinend werden kurzfristig einige Gegenwinde (siehe Marktkommentar August) zu stark. Allen voran die restriktivere Haltung der US-Notenbank und eine Anzahl von politischen Spannungen, wie der Handelskonflikt zwischen der USA und dem Rest der Welt, bilden zunehmend ein herausforderndes Umfeld für Investoren. Insbesondere die Handelsstreitigkeiten könnten sich noch einmal zuspitzen, bevor sich die Lage entspannt. Sollte der bislang starke US-Aktienmarkt in eine, wenn auch nur temporäre Korrekturphase übergehen, wird das nicht folgenlos für die vielerorts eh schon angeschlagenen weltweiten Märkte bleiben. Diese Schwankungen würden wir als Chance sehen, um in attraktive Unternehmen, insbesondere in Europa, zu investieren. Hier hat sich die Erwartungshaltung der Anleger in der jüngsten Vergangenheit deutlich abgekühlt. Die Wahrscheinlichkeit für negative Überraschungen ist damit deutlich gesunken. Die meisten europäischen Volkswirtschaften liefern immer noch moderates, aber stabiles Wachstum. Viele erstklassige Unternehmen bieten nach den schwierigen ersten acht Monaten dieses Jahres wieder attraktive Bewertungen und stabile Dividendenerträge. Eine Diskontierung der weltweiten Risiken und Gefahren ist derzeit ausschließlich an den Kapitalmärkten außerhalb der USA zu beobachten. Wir haben dies in unserer jahrzehntelangen beruflichen Laufbahn in dieser Form noch nicht erlebt. Das immer noch starke Weltwirtschaftswachstum wird sich in den kommenden Monaten positiv in den Umsätzen und Gewinnen niederschlagen. Dies hat der amerikanische Aktienmarkt eingepreist, nicht aber die Märkte in Europa und Asien. Aus strategischer Sicht werden wir im Aktienmarkt investiert bleiben und unsere Positionen bei Kursrückgängen wieder ausbauen. Es wird in den kommenden Wochen aus unserer Sicht darauf ankommen, geduldig auf die Chancen zu warten.

Von Markus Steinbeis, geschäftsführender Gesellschafter der steinbeis & häcker vermögensverwaltung gmbh

 

 

Beteiligungsgesellschaften – Smarte Investments zur Portfoliodiversifikation

Kolumne von Gerd Häcker, geschäftsführender Gesellschafter der steinbeis & häcker vermögensverwaltung GmbH

Beteiligungsgesellschaften sind ein spezielles Anlagesegment, mit dem der Anleger die Expertise und das Know-how von talentierten und spezialisierten Investoren nutzen kann, um sein Geld langfristig zu vermehren. Viele anerkannte Gesellschaften belegen mit ihren Investmenterfolgen, dass es durchaus Sinn macht, dieses Segment wieder einmal näher unter die Lupe zu nehmen.

Die Managementleistung ist der Schlüssel zum Erfolg

Die Erfolge von Beteiligungsgesellschaften sind maßgeblich von der Managementleistung der Unternehmensführung abhängig. Die Auswahl der Beteiligungen sowie die langfristige Strategie einer solchen Gesellschaft bestimmen das Anlageergebnis der Zukunft. Herausragende Persönlichkeiten wie Warren Buffett (Berkshire Hathaway), Tom Gaynor (Markel) oder Prem Watsa (Fairfax Financial Holdings) sind Musterbeispiele für kompetentes, langfristiges und wertorientiertes Investieren. Ihre Erfolge in der Vergangenheit sind gerade bei langfristiger Betrachtung herausragend. Dabei war es immer sehr entscheidend, ob sich das Management am Kapitalmarkt offensiv oder defensiv verhalten hat.

Die Unabhängigkeit bringt viele Vorteile im Vergleich zu klassischen Investmentfonds

Wo liegen eigentlich die besonderen Vorteile dieser Gesellschaften im Vergleich zu klassischen Investmentfonds? Im Gegensatz zu den immer stärker regulierten offenen Fonds können sich Beteiligungsgesellschaften nahezu unabhängig bei ihren Investmententscheidungen bewegen und auch jederzeit den Schwerpunkt ihrer Anlagen auf Firmen legen, die nicht börsennotiert sind. Es ist ihnen auch gestattet, hohe Cash-Bestände aufzubauen, um auf attraktive Einstiegsgelegenheiten zu warten. Sollte das Unternehmen keine liquiden Mittel für die Anlage mehr unterhalten, ist eine Kreditaufnahme jederzeit möglich, wenn eine Investition aussichtsreich erscheint. Das macht die Firmen unabhängig von Kapitalanlegern.

Bei Investmentfonds stellt sich die Situation häufig ganz anders dar. Dort ziehen nämlich erfahrungsgemäß gerade dann die Anleger ihre Gelder aus Furcht vor Kursrückgängen durch Fondsverkäufe zurück, wenn sich attraktive Investmentchancen ergeben – eine sehr prozyklische Vorgehensweise, die dem Fondsmanager oft gerade dann Liquidität entzieht, wenn Aktien auf ermäßigtem Niveau nachgekauft werden könnten.

Flexibilität durch langfristige Liquiditätsplanung

Eine Beteiligungsgesellschaft hat diesen Druck nicht. Ihre Möglichkeiten, sich Kapital zu beschaffen sind nahezu unbegrenzt. Über Kapitalerhöhungen und Kreditaufnahmen besteht grundsätzlich immer die Chance an neue Gelder zu gelangen. Die Gesellschaft muss niemandem Kapital zurückbezahlen, wenn er Geld benötigt oder ängstlich ist. Ihr stehen die liquiden Mittel des Unternehmens langfristig zur Verfügung. Die Anleger/Aktionäre können ihre Investition nur liquidieren, indem sie ihre Aktien verkaufen. Das kann in Extremphasen dazu führen, dass auch die Aktienkurse von Beteiligungsgesellschaften unter Druck geraten, obwohl der eigentliche Unternehmenswert der Gesellschaft weit höher liegt. Kluge Manager nutzen diese Situation um Aktien des eigenen Unternehmens unter Wert zurückzukaufen und schaffen auf diese Weise zusätzliche Werte für die langfristig ausgerichteten Anleger.

Beteiligungsgesellschaften bieten Expertise und Zugang zu interessanten Märkten

Spezialisierte Gesellschaften mit ausgezeichneter Expertise bieten dem Anleger einen besonderen Zugang zu speziellen Branchen. Beispiele hierfür sind Firmen wie BB Biotech (Biotechnologieinvestments), Gesco AG (Maschinenbaubeteiligungen), Kinnevik (eCommerce, Technologie und Medien) oder Brookfield Asset Management (Realwertanlagen). Durch ihr Wissen und die Fokussierung auf ihr Spezialgebiet entwickelten sich die Gesellschaften bislang positiv. Die Kosten für einen Einstieg in eines der interessanten Segmente sind für Privatanleger im Vergleich zu sogenannten Private Equity Investments gering. Der Anleger kauft sich nämlich indirekt über Aktien der Beteiligungsgesellschaft ohne hohe Provisionsbelastungen in die Beteiligungsportfolien ein.

Damit bieten sich für den Aktionär meist ausgezeichnete Voraussetzungen sich kostengünstig Expertise und erfolgversprechende Managementleistungen über Beteiligungsgesellschaften zu erschließen. Vorsichtig sollte man jedoch insbesondere bei Firmen mit kurzer Firmenhistorie walten lassen, die ausschließlich auf nicht notierte Startups setzen. Hier sind die Risiken aus unserer Sicht bedeutend höher als bei den langfristig bekannten und etablierten Gesellschaften mit gutem Track-Record.

Der verzweifelte Versuch einer Kehrtwende

Von Markus Steinbeis, geschäftsführender Gesellschafter der steinbeis & häcker vermögensverwaltung gmbh

Widersprüchliche Signale im Hochsommer

Es fällt nicht leicht, bei hochsommerlichen Temperaturen sowie all den widersprüchlichen Meldungen aus Wirtschaft und Politik einen kühlen Kopf zu bewahren. Um vernünftige Entscheidungen an den Kapitalmärkten treffen zu können, bedarf es besonders in einer unübersichtlichen Gemengelage immer wieder einer rationalen Bestandsaufname der Situation. Starten wir einen Versuch.

Nüchtern betrachtet stehen bezüglich der weiteren konjunkturellen Entwicklung die Ampeln derzeit unverändert auf grün. Weltweit zeigen die wichtigen Wirtschaftsräume immer noch solide Wachstumsraten. Auch wenn beispielsweise Europa, Japan, China und einige Emerging Markets Zeichen einer Verlangsamung senden, bleibt die Weltwirtschaft auch 2018 aller Voraussicht nach auf einem soliden Wachstumspfad. Unterstützt wird diese erfreuliche Entwicklung von einer positiven Konsumenten- und Produzentenstimmung, der weltweiten expansiven Notenbankpolitik sowie der in den USA betriebenen aggressiven Fiskalpolitik (Steuerreform). In diesem Umfeld erwartet der Internationale Währungsfonds ein Wachstum des globalen Bruttoinlandsprodukts von 3,9 Prozent in diesem Jahr – immerhin die höchste Wachstumsrate seit 2011.

Wie Sie wissen, wird an den Kapitalmärkten aber nicht die Gegenwart, sondern vielmehr die Zukunft gehandelt. So gilt es zu analysieren, ob die wichtigen Wirtschaftsregionen weiter an Dynamik verlieren, oder ob der globale Konjunkturzyklus sein Niveau in das kommende Jahr hinein stabilisieren kann. Es sind leider einige Gegenwinde in den vergangenen Monaten aufgezogen, die wir auch schon in früheren Markberichten kommentiert haben: der starke Anstieg der Ölpreise, der sich verstärkende Handelskonflikt zwischen USA und China, die weniger expansive globale Notenbankpolitik sowie die Rückkehr des politischen Risikos in Italien sind hier zu nennen. Jeder dieser Gegenwinde ist in der Lage den globalen Aufschwung signifikant zu verlangsamen. Grund genug, die einzelnen Themen nochmal kurz näher zu beleuchten.

Notenbanken: der verzweifelte Versuch einer Kehrtwende

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