Goldener Herbst für Risikoanlagen

Von Markus Steinbeis, Geschäftsführender Gesellschafter der steinbeis & häcker Vermögensverwaltung gmbh

„Der Kursanstieg bei Aktien könnte sich im Herbst fortsetzen“ war eine unserer Überschriften im vergangenen Marktbericht. Nach den Wochen und Monaten der Konsolidierung haben viele Aktienindizes seit Mitte September nun ihren Aufwärtstrend wiederaufgenommen. Diese Konsolidierung ist sowohl im historischen Vergleich als auch vor dem Hintergrund der geopolitischen Risiken äußerst gering ausgefallen. Die Aktienmärkte bewegen sich weiterhin in einem ausgesprochen freundlichen Umfeld. Das Wirtschaftswachstum verläuft weltweit synchron, aber überwiegend mit einer gemäßigten Dynamik. Das Risiko einer konjunkturellen Überhitzung mit massiv steigenden Inflationsraten bleibt vorerst schwach ausgeprägt. Die aktuelle Preissteigerung erscheint uns als optimal. Zum einen ist sie so hoch, dass eine Deflation oder Rezession nicht zu erwarten ist. Zum anderen ist sie aber nicht groß genug, dass man vor nachhaltig steigenden Zinsen Angst haben müsste. Die Geldpolitik der führenden Notenbanken sollte daher weitgehend expansiv bleiben, auch wenn sich erste Maßnahmen ankündigen, welche die Geldschwemme etwas reduzieren werden. Die Rückführung der Liquiditätsversorgung wird aber in kleinen Minischritten und sehr vorsichtig erfolgen. Damit bleibt die wichtigste Unterstützung für die globalen Aktienmärkte zunächst erhalten: niedrige Zinsen. Zinsanlagen bieten bis auf weiteres keine Alternative zur Sachwertanlage. Der Markt für festverzinsliche Anlagen ist unserer Meinung nach weiterhin dramatisch überbewertet und vergütet dem Anleger in keiner Weise das mit der Investition verbundene Risiko.

Die zweite Säule des Aktienaufschwungs bilden unverändert die steigenden Unternehmensgewinne. Glaubt man den Analystenschätzungen, so dürften beispielsweise die Gewinne der DAX-Unternehmen im laufenden und nächsten Jahr im Schnitt um etwa 10 Prozent zulegen. Dies ist vor allem das Ergebnis einer von uns oft beschriebenen und von vielen Anlegern völlig unterschätzten Konjunkturdynamik in Europa. Jetzt hat sich die Stimmung geändert – viele Investoren schätzen diese Entwicklung mittlerweile als nachhaltig ein. Dies ist bemerkenswert, war doch die Einschätzung für Europa, insbesondere bei angelsächsischen Anlegern, sehr gedrückt. Wir gehen allerdings auf diesem Niveau nicht mehr davon aus, dass sich der Optimismus weiter deutlich erhöhen wird, da viele Stimmungsindikatoren in den letzten Wochen auf hohe Niveaus geklettert sind. Dennoch bleiben die mittelfristigen Aussichten positiv. Aus unserer Sicht bieten die Bewertungen in vielen Regionen noch Raum für eine weiterhin positive Entwicklung in den kommenden Monaten. So beträgt des erwartete DAX-Kurs-Gewinn-Verhältnis für 2018 derzeit gerade mal 13,2 bei einer Dividendenrendite von über 3 Prozent. Nur zur Erinnerung: die Rendite zehnjähriger Bundesanleihen liegt derzeit bei etwa 0,5 Prozent. Es spricht vieles für eine positive Kursentwicklung im Aktienbereich in den kommenden Wochen und Monaten.
Trotz aller positiven Rahmenbedingungen sind die Risikofaktoren stets im Auge zu behalten, denn schließlich dauert diese Aufwärtsbewegung mittlerweile länger als acht Jahre. Das hat per se nichts zu bedeuten, denn historisch waren schon Boomphasen von mehr als 10 Jahren zu beobachten. Dennoch wird irgendwann die Luft dünner und Ermüdungserscheinungen treten auf. Neben der oft zitierten Geopolitik und einer Veränderung der Zinslandschaft könnte sich die zunehmende Sorglosigkeit vieler Marktteilnehmer irgendwann negativ bemerkbar machen. Auf der Jagd nach Rendite ist das Risikoempfinden zahlreicher Anleger nicht mehr stark ausgeprägt. Viele Preise – vor allem bei Zinsanlagen – sind durch die Notenbankpolitik künstlich verzerrt. In diesen Phasen sind Handlungen zu beobachten, die ohne den geldpolitischen Eingriff nicht vollzogen würden. Greift Sorglosigkeit um sich und wird die eigene Risikotragfähigkeit von einer breiten Masse an Investoren überschätzt, werden Kapitalmärkte anfällig für negative Nachrichten und Einflussfaktoren. Deutliche Korrekturen sind die Folge. Dies gilt es trotz aller kurz- und mittelfristiger Zuversicht stets zu berücksichtigen.

Die weltweite Konjunktur liefert weiter positive Signale

Die Weltwirtschaft kann bislang auf ein wachstumsstarkes Jahr zurückblicken und die Aussichten bleiben vielversprechend. So signalisieren die als Frühindikatoren stark beobachteten Einkaufsmanager-Indizes in den wichtigen Regionen noch keine konjunkturellen Schwächetendenzen. Werte über 50 deuten eine weitere wirtschaftliche Expansion an. Äußerst positive Signale liefert die Wirtschaft der Eurozone. Die Wirtschaft boomt und nichts scheint sie bremsen zu können. Mit einem annualisierten Wachstum des Bruttoinlandsprodukts (BIP) von 2,4 Prozent im ersten Halbjahr wurden die allermeisten Erwartungen übertroffen. Zudem gibt es vermehrt Anzeichen, dass der Aufschwung strukturell auf breiten Beinen steht. Mit knapp über 9 Prozent liegt die Arbeitslosenquote so niedrig wie seit 2009 nicht mehr. Die öffentlichen Haushaltsdefizite dürften im laufenden Jahr unter 1,5 Prozent des BIP liegen, bei gleichzeitig erfreulichen Handelsbilanzüberschüssen. Dies alles unterstreicht, dass die derzeitig konjunkturelle Entwicklung zum Großteil auf eine verbesserte Einkommenssituation zurückzuführen ist und nicht durch eine verstärkte Kreditvergabe wie in den USA. Sollte aber in der Eurozone der Kreditzyklus zusätzlich an Fahrt aufnehmen, wofür es erste Anzeichen gibt, haben wir die Spitze der Konjunkturdynamik noch vor uns.

Auch für den asiatischen Raum und vor allem für China bleiben wir zuversichtlich. Sinkendes, aber weiterhin hohes Wachstum, geringe Inflationsraten, Sparquote von etwa 40 Prozent und Währungsreserven von über 4 Billionen US-Dollar sprechen gegen die von einigen Marktbeobachtern erwartete harte Landung der chinesischen Volkswirtschaft. Das Gegenteil ist der Fall: Chinas Industrie wuchs im September so stark wie seit fünf Jahren nicht mehr. Die Industrie profitiert weiter von staatlichen Infrastrukturprojekten, einem immer noch stabilen Immobilienmarkt, steigenden Absatzpreisen und einem starken Export. Am 18. Oktober 2017 beginnt in Peking der alle fünf Jahre stattfindende Nationale Volkskongress, bei dem unter anderem über die Ausrichtung der künftigen Wirtschaftspolitik beraten und entschieden wird. Eine grundlegende Neuausrichtung ist allerdings nicht zu erwarten. Vielmehr wird die Regierung weiterhin betonen, dass es künftig nicht mehr nur um die Quantität, sondern verstärkt um die Qualität Wachstums geht, da Umweltaspekte immer mehr zu Grundlagen sozialer Spannungen werden. Die Fokussierung auf E-Mobilität beispielsweise muss in diesem Zusammenhang gesehen werden.

Wenn auch die jüngsten Daten von der US-Konjunkturfront positiv überraschten, so bleibt die immer noch größte Volkswirtschaft der Welt weiterhin hinter den Erwartungen zurück. Oft haben wir darüber berichtet. Fraglich bleibt, inwieweit die Politik in der Lage ist, neue Wachstumsperspektiven zu eröffnen. Die wirtschaftliche Erfolgsbilanz des amerikanischen Präsidenten Trump ist bis heute mehr als überschaubar. Aufgrund der internen Querelen ist inzwischen fraglich, welches seiner ehrgeizigen Ziele Trump überhaupt erreichen kann. Nachdem er mit der Gesundheitsreform vorerst gescheitert ist, richtet sich der Fokus nun wieder auf die Steuerreform. Vorgesehen sind unter anderem eine drastische Senkung der Unternehmenssteuern sowie die Reduzierung des Spitzensteuersatzes bei der Einkommensteuer. Auch hier wird die Durchsetzung schwierig. Zum einen stießen die Vorschläge bei den Demokraten erwartungsgemäß auf starke Kritik, zum anderen machte Trump keine konkreten Vorschläge zur Finanzierung des Projekts. Es bleibt zu befürchten, dass weite Teile der Reform (wie so oft in den USA) kreditfinanziert werden. Damit würden die kurzfristigen Wachstumsimpulse durch langfristige Erhöhung der strukturellen Probleme konterkariert werden. Es kursieren erste Berechnungen, dass die Steuersenkungen auf Sicht von 10 Jahren die Staatsverschuldung um 10 Prozent erhöhen könnten.

Die US-Notenbank tritt den Rückzug an – zumindest versucht sie es

Die US-Notenbank (FED) möchte weitere Schritte auf dem Weg zur geldpolitischen Normalität gehen. Wir bezweifeln sehr stark, dass ihr das nachhaltig gelingen kann, dennoch hat sie Ende September konkrete Maßnahmen angekündigt. Die aufgeblähte Bilanz in Höhe von 4,5 Billionen US-Dollar soll verkleinert werden. Ab Oktober werden fällige Wertpapiere, die sie im Zuge der Finanzkrise gekauft hat, nicht mehr vollständig durch Neukäufe ersetzt. Dadurch wird die Bilanzsumme zunächst monatlich um 10 Milliarden US-Dollar reduziert. Pro Quartal soll die Summe um 10 Milliarden US-Dollar aufgestockt werden, bis final eine Rückführung von 50 Milliarden US-Dollar monatlich erreicht ist.

Wie oft von uns betont, ist das weltweit niedrige Zinsniveau eine der tragenden Säulen des Aufschwungs von Sachwerten. Die Frage wird sein, inwieweit die FED und wahrscheinlich demnächst die Europäische Zentralbank mit ihrem etwas weniger expansiven Kurs die Liquiditätsversorgung der Kapitalmärkte verschlechtern werden. Bislang haben die Börsen auf diese Maßnahmen sehr gelassen reagiert. Natürlich bedeutet jegliche Rückführung der ultralockeren Geldpolitik eine Belastung, denn letztendlich sinkt die Geldmenge. Es besteht mittelfristig das Risiko, dass Kapitalmarktzinsen und nachfolgend die Kreditkosten steigen. Eine solide Konjunktur in Verbindung mit den eingeleiteten und zu erwartenden Maßnahmen könnten die Renditen in den wichtigen Anlageregionen in den kommenden Monaten leicht steigen lassen. Wir können uns beispielsweise Renditen von etwa 0,8 bis 1,0 Prozent für zehnjährige Bundesanleihen vorstellen.

Bedeutet dies das Ende des Börsenaufschwungs? Nicht unbedingt, aber es macht die Entwicklung schwankungsanfälliger. Unternehmensergebnisse und Konjunkturentwicklung werden noch wichtiger und müssen intensiv analysiert werden. Trifft aber irgendwann euphorisches Sentiment der Anleger zugleich auf hohe Bewertungen und einen Zinsanstieg wird’s gefährlich.

Dennoch rücken wir nicht von unserer Meinung ab, dass die Rückkehr zur Normalität in der Geldpolitik eine Illusion darstellt. Zu hoch ist die Schuldenlast, als dass Staaten und Privatwirtschaft nachhaltig höhere reale Zinslasten tragen könnten. Das wissen auch die Notenbanken, aber um die Zweifel an ihrer Handlungsfähigkeit nicht noch größer werden zu lassen, suggerieren sie die Trendwende ihrer Politik. Allerdings werden sie sehr vorsichtig vorgehen, da sonst Verwerfungen drohen. Insbesondere die FED hat in den Jahren seit der Finanzkrise immer wieder gezeigt, dass sie nicht nur die Konjunktur, sondern auch die Finanzmärkte stabil halten will. Zu stark sind diese beiden Bereiche miteinander verflochten. Im Umkehrschluss bedeutet dies eine rasche Rückkehr zur extrem expansiven Politik, sollten sich die ersten Krisensignale zeigen. Rezessionen und Kreditkrisen dürften dann sehr schnell wieder mit Negativzinsen und Anleihekäufen bekämpft werden. Mit anderen Worten: Nur solange die Finanzmärkte stabil bleiben, werden die Notenbanken ihren Weg der Normalisierung weitergehen.

Auch in Japan geht die Sonne auf

Auch die japanische Konjunktur liefert positive Impulse. Im zweiten Quartal hat das BIP des Landes erneut und damit zum sechsten Mal in Folge zugelegt. Das zeigt sich auch am Tankan-Bericht, dem wichtigsten Stimmungsbarometer der großen japanischen Produzenten, der mittlerweile ein Zehnjahreshoch erreicht hat. Diese Entwicklung geht auf die Erholung im privaten Konsum zurück. Die Unternehmen sind demnach wenige Wochen vor den Wahlen in Japan sehr zuversichtlich bezüglich der Geschäftsentwicklung.

Den japanischen Aktienmarkt erachten wir nicht nur aus diesem Grund für sehr aussichtsreich. Die lange schmerzhafte Phase der Deflation ist überwunden und das Land ist einer der Hauptprofiteure der wirtschaftlichen Stärke Asiens. Eine schwache Währung in Verbindung mit einer Belebung des Welthandels dürfte sich stark positiv auf die Ergebnisentwicklung japanischer Unternehmen auswirken. Diese sind in der Breite sehr niedrig verschuldet und an den Börsen im internationalen Vergleich attraktiv gepreist. Die Börse in Tokio hat sich in den vergangenen Monaten schlechter entwickelt als viele andere westliche Aktienmärkte. Dabei haben sich die Unternehmensergebnisse deutlich verbessert. Zusätzlich zum Export, bietet die prosperierende Binnenwirtschaft weitere Phantasie. Der japanische Aktienmarkt könnte im vierten Quartal positiv überraschen.

Der Konjunkturzyklus verschlingt Rohstoffe

Getragen von einer soliden globalen Konjunktur erhöhen sich die Preise vieler Rohstoffe, allerdings unter Schwankungen. Sogar der Rohölpreis bewegt sich in Richtung der von uns erwarteten Bandbreite von 55 bis 60 US-Dollar pro Fass. Hier entwickelt sich die Nachfrage weiterhin sehr stark. Auf der Angebotsseite wurde die US-Produktion wohl ein wenig überschätzt, zudem erweist sich die Kürzungsdisziplin vor allem innerhalb der OPEC als recht stabil. Industriemetalle wie Kupfer haben sich in den Sommermonaten schon stark verteuert. Es wird sich zeigen, inwieweit die Preise aufgrund spekulativer Käufe den Fundamentaldaten zu stark vorausgeeilt sind. Wir sehen konjunkturbedingt in Summe aber ein positives Umfeld für viele Rohstoffe. Dass sich die Rohstoffnachfrage belebt, deutet auch der Baltic Dry Index (BDI) an. Dieser zeigt die Preise für das weltweite Verschiffen von Schüttgut, vor allem Kohle und Eisenerz an. Der BDI tendiert seit Anfang 2016 unter Schwankungen nach oben.

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Von Markus Steinbeis, Geschäftsführender Gesellschafter der steinbeis & häcker Vermögensverwaltung gmbh

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